ООО УК «Система Капитал» использует файлы «cookie» с целью персонализации сервисов и повышения удобства пользования вами сайта https://sistema-capital.com/.

«Cookie» представляют собой небольшие файлы, содержащие информацию о предыдущих посещениях сайтов и иных пользовательских действиях. Если вы не хотите, чтобы ваши пользовательские данные обрабатывались, измените настройки браузера или прекратите использование указанных сайтов.
Согласие на обработку пользовательских данных

Еженедельная аналитика

Еженедельный обзор рынка 07.06.2021

07 Июня 2021

Еженедельный обзор рынков

  • После 10 дней на отметке 4200 S&P 500 закрылся в пятницу на отметке 4230 пунктов. Рост акций в конце недели был вызван выходом статистики по состоянию рынка труда, которая показала, что в мае было создано не так много рабочих мест, как ожидалось. Это может говорить о чуть более медленном восстановлении экономики и, соответственно, о необходимости сохранения стимулирующих мер.  

  • Российский рынок вырос на 2,1% на фоне роста цен на нефть. Несмотря на решение ОПЕК+ все же смягчить квоты добычи с июля, новый прогноз по спросу воодушевил нефтетрейдеров и помог в том числе и рублю немного укрепиться. В итоге рост рублевой цены на нефть спровоцировал очередной скачок российского индекса. Из важных новостей отметим новое SPO HeadHunter на 9% от капитала, завершение строительства первой нитки Северный Поток-2, а также продление программы льготной ипотеки до июля 2022 года (хотя и на более жестких условиях). Также стоит сказать о сильных операционных данных Мосбиржи за май, нейтральной отчетности Татнефти за 1К21, решение о расширении железорудного производства со стороны НЛМК с объемом инвестиции 3,3 млрд долл и выхода четвертой линии Ямал-СПГ на полную мощность.


  • Нефть прибавила 3,2% на фоне улучшения ситуации с коронавирусом в Индии, ожидаемом росте спроса и сильной статистике в США. Новый прогноз ОПЕК+ по спросу, как и глобальное улучшение ситуации с коронавирусом не оставило равнодушным инвесторов на нефтяном рынке. Теперь основное внимание инвесторов переключилось на очередные переговоры по ядерной сделке (пройдут 11 июня в Вене), хотя и есть предположения, что сделка вряд ли будет заключена до проведения президентских выборов в Иране (18 июня). Еженедельная статистика в США была позитивной: запасы нефти в стране сократились на 5,1 млн бар. (ожидали падение на 2,4 млн бар.), добыча снизилась на 200 тыс бар. в сутки до 10,8 млн бар. в сутки, а количество вышек сохранилось на уровне 359 единиц.



  • Рисунок 1. Индекс S&P 500





Инструменты с фиксированной доходностью



На глобальном рынке евробондов наблюдалась стабилизация на фоне неизменных безрисковых ставок (UST 10Y 1,6%). Избыточная ликвидность в банковской системе по-прежнему обуславливает спрос на UST. Несмотря на продолжающееся ужесточение тональности представителей Федрезерва о необходимости обсуждения вопроса сокращения объемов программы монетарного стимулирования на ближайших заседаниях, рынок ожидает более явных/сильных сигналов ускорения экономики и усиления инфляционных рисков. Например, улучшение на рынке труда в США или инфляции в целом соответствуют ожиданиям рынка, но, видимо, инвесторы трактуют их как недостаточные для качественного «сдвига» позиции ФРС. Лучше рынка выглядели срочные субординированные евробонды российских банков Alfa Bank и Sovcombank, которые прибавили в цене 1,0-1,2%. На фоне повышенных цен на нефть интерес инвесторов сохраняется в отношении PEMEX-28 (+0,9%).

МинФин РФ провел успешные аукционы по размещению ОФЗ на 53 млрд руб. 2-ю неделю к ряду наблюдается стабилизация уровня предлагаемой премии на первичном рынке, которая в этот раз составила около 2 б.п. Позитивным моментом можно отметить 4- кратное превышение спроса над предложением для 10-летнего выпуска ОФЗ. При посредственном участии нерезидентов в аукционах (по оценкам МинФина их доля составляет менее 10%) локальные участники абсорбируют предлагаемый объем МинФина и в целом способны заместить падающий спрос иностранных инвесторов. Тем не менее пока это не приводит к положительному ценовому эффекту на вторичном рынке.

Рублевые облигации снизились в цене на 0,5% на ожиданиях дальнейшего повышения ключевой ставки ЦБ РФ в июне-июле. Основным фактором, определяющим ценовую динамику на рынке рублевого долга, стало ужесточение риторики главы ЦБ РФ. В рамках проведения ПМЭФ Э.Набиуллина отметила сохранение повышенных инфляционных ожиданий и необходимость сдерживать растущую инфляцию. Кроме того, по оценкам регулятора ряд компонентов инфляции приобретает все более устойчивый характер, а рост потребительских цен в мае может повыситься с 5,5 до 5,7-5,9% г/г. Рынок отреагировал на «ястребиную» риторику дальнейшим повышением доходностей ОФЗ: короткие ставки подросли на 10-20 б.п., средний участок кривой сместился вверх на 15-20 б.п., в наименьшей степени пострадали длинные выпуски +4-8 б.п. Отметим, что фактор проинфляционных рисков и вероятного ужесточения монетарной политики рынок начал учитывать еще в мае – под наибольшим давлением оказались ОФЗ с погашением до 2026г, а доходности выросли на 50-75 б.п. Теперь в коротких ОФЗ уже учтено повышение ключевой ставки с 5 до 6%. При этом в ценах корпоративных облигаций повышение доходностей гос.бумаг еще не отражено в полной мере. Это снижает привлекательность корпоративных бумаг, особенно на интервале до 3-х лет. Покупку бумаг этой части кривой стоит отложить до нормализации спреда к ОФЗ.
 



Комментарий по глобальному рынку акций

Начиная с 24 мая индекс S&P 500 торговался в очень узком диапазоне 4180 – 4220 пунктов и только после выхода статистики с рынка труда ушел выше, к историческому максимуму в район 4230 пунктов. При этом тот факт, что статистика вышла хуже ожиданий, не должен удивлять. Рынок акций сейчас живет в инвертированной реальности, где плохая статистика это скорее хорошо для рынков, а хорошая – скорее плохо. Связано это, конечно, с тем, что главной интригой сейчас остается не скорость восстановления экономики, а перспектива сворачивания стимулирующих мер. Среди инвесторов выработался консенсус, что текущая премия, с которой оценены акции (по сравнению с историческими средними оценками) вызвана избыточной ликвидностью, и как только она уйдет из-за ужесточения монетарной политики, уйдет и премия по мультипликаторам.

Мы не согласны с этим тезисом и считаем, что избыточная ликвидность – далеко не самый важный фактор, который обеспечивает относительно высокое значение коэффициента P/E для рынка акций. Однако, если моделировать сценарий в котором этот фактор уходит (сворачивание программы выкупа облигаций и установление курса на повышение процентных ставок), то мультипликаторы для рынка акций действительно могут скорректироваться на 5-10%.

Почему именно 5-10%? Сейчас индекс S&P 500 оценен в 20х EPS 2022 года, тогда как среднее значение форвардного коэффициента P/E с 2015 по 2019 годы было 17. Из этого можно было бы сделать вывод, что рынок акций сейчас переоценен на 15%, но далеко не вся премия объясняется эффектом дешевых денег. Возьмем для примера индекс «второго эшелона» Russell 2000, который оценен сейчас по 25x EPS 2022 года, при среднем значении с 2015 по 2019 годы в 23,5. На мультипликаторы акций второго эшелона фактор дешевых денег не оказывает существенного влияния, так что можно предположить, что в отсутствии всех текущих стимулирующих мер премия S&P 500 к «обоснованным» уровням была бы не 15%, а примерно 7%.

Но на самом деле более важным фактором, объясняющим всю ту премию, с которой сейчас оценен рынок акций, является изменение структуры индекса S&P 500. Возьмём, для примера, структуру индекса на начало 2017 года, когда коэффициент P/E был как раз в районе 17. Интересно, что если бы структура индекса не поменялась, то сейчас бы он был оценен по тем же 17х EPS. Ниже можно посмотреть, какие позиции в индексе отвечают за рост мультипликаторов. Например, акции Microsoft в начале 2017 года занимали всего 2,5% в индексе S&P 500, а сейчас – 5,3%. Microsoft сейчас оценен в 30x EPS следующего года, а значит одна только эта позиция обеспечила рост мультипликаторов S&P 500 на 0,24.




Макроэкономическая статистика

Статистика на прошедшей неделе была нейтральной. Лучше ожиданий оказались данные по индексам деловой активности в промышленности США от ISM и Markit. При этом прирост рабочих мест в несельскохозяйственных секторах вновь не дотянул до ожиданий, хотя первичные обращения за пособиями продолжают сокращаться. Италия смогла в итоге показать положительный рост ВВП в 1 квартале. Китай отчитался по внешней торговле, рост импорта к предыдущему году ускорился ещё сильнее, при этом экспорт замедлился, а профицит торгового баланса увеличился до 45 млрд. $

Продолжают падать уровни безработицы в США и Европе. В США показатель существенно более волатилен из-за большой доли рабочих мест с краткосрочными контрактами, чтобы выйти на докризисные уровни осталось около 2 процентов. В Европе до докризисных уровней всего 1 процент, но вполне вероятно, что США со своей задачей справятся быстрее.

На этой неделе европейские страны отчитаются по промышленному производству за апрель, ожидания в целом позитивные. США отчитаются по потребительской инфляции, эти данные вновь могут оказать существенное краткосрочное влияние на рынок. Также по инфляции отчитается Китай, но несмотря на ожидаемое ускорение показателей, для глобальной экономики это не несёт таких последствий, как в случае с долларом. В четверг пройдёт заседание ЕЦБ по ставкам, мы не ждём изменений по самим ставкам, но риторика касательно сворачивания мер поддержки может усилиться.











Поделиться